這是千乘資本的經(jīng)典一戰(zhàn)。

2022年4月22日，蘇州納芯微電子股份有限公司（簡稱“納芯微”）正式登陸科創(chuàng)板。此次IPO發(fā)行價為230.00元/股，開盤后一路上漲，市值達到270億。至此，千乘資本收獲2022開年的第二個IPO。

見證納芯微的崛起歷程，千乘資本創(chuàng)始人熊偉十分感慨：這是一個半導(dǎo)體圈子里很多人知道，但很多人一開始不以為然，后來又沒有機會參與的項目。當(dāng)中過程，充滿了一次次戲劇性。

早在2018年，千乘團隊就開始與納芯微董事長兼總經(jīng)理王升楊進行接觸，直到2019年領(lǐng)投納芯微數(shù)千萬元A輪融資。2020年，千乘資本又在機緣巧合之下接下納芯微部分老股。直到上市前，千乘資本持股超過5%，按今天市值計算，這一筆投資帶給千乘的賬面回報超10億元。

早年出身華為，熊偉在2016年單槍匹馬成立了千乘資本。埋頭五年，這一支團隊在中國創(chuàng)投同行里并不算豪華，卻屢屢出奇制勝，迄今收獲了納芯微和海目星兩個“本壘打”——一個項目的回報就頂整只基金的規(guī)模，甚至翻倍。眼下中國創(chuàng)投行業(yè)正經(jīng)歷著殘酷的洗牌，而千乘去年已完成二期基金募集，熊偉和團隊正手握充足彈藥尋找下一個爆款。

熊偉至今依然印象深刻，當(dāng)初投資納芯微的過程跌宕起伏。

時間回到2018年，當(dāng)時還是千乘資本投資副總裁的方昕因為校友關(guān)系結(jié)識了納芯微掌門人王升楊。一次偶然的交流中，他了解到對方創(chuàng)辦的這家模擬芯片企業(yè)正在進行一輪老股轉(zhuǎn)讓，彼時公司估值3億元。出于投資人的敏銳，方昕察覺到這里面可能存在機遇，于是迅速展開了行業(yè)研究。

“無論從行業(yè)、企業(yè)的角度，還是創(chuàng)始人背景，納芯微都堪稱無可挑剔。”方昕經(jīng)過初步調(diào)研后有了一個基本判斷。納芯微電子CEO王升楊及核心團隊畢業(yè)于北京大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)等國內(nèi)知名院校微電子專業(yè)，曾任職于ADI/TI等公司上海研發(fā)中心。很快，方昕迅速將項目推薦到投委會，并與千乘資本創(chuàng)始合伙人熊偉以及合伙人成功進行集體評估。

“當(dāng)時納芯微讓我眼前一亮。”熊偉表示，中國是芯片使用大國，每年進口的芯片價值超過2000億美元，已經(jīng)超過石油，成為第一大宗的進口產(chǎn)品。而納芯微當(dāng)時所處的模擬芯片領(lǐng)域，市場空間十分廣闊——2017年全球總銷售額達到545億美元，可廣泛應(yīng)用于消費、工業(yè)、通信、汽車等領(lǐng)域。

這個賽道更吸引人的是，不存在技術(shù)顛覆的風(fēng)險，“模擬芯片的技術(shù)原理早就定型，幾十年不變，更多的是對工藝的不斷迭代、性能指標的不斷增強，不同于半導(dǎo)體的另一分支數(shù)字芯片一直面臨技術(shù)迭代，每一次路線變革，就會造就行業(yè)一輪洗牌。”

這很符合熊偉一向的投資邏輯：做有確定性的風(fēng)險投資。此外，項目本身更讓他感到驚喜。成立于2013年，納芯微經(jīng)過5年的發(fā)展已經(jīng)成為華為的供應(yīng)商。在同樣出身華為的熊偉看來，能夠打入到這家通信龍頭的供應(yīng)鏈，證明納芯微在研發(fā)和產(chǎn)品層面上具備相當(dāng)強的實力，同時創(chuàng)始人王升楊對模擬芯片行業(yè)的認知及市場敏感度也深深打動了熊偉。

時間窗口擺在面前，投還是不投？按理來說，答案很明確，但熊偉卻突然多了一絲疑慮，這是一種說不清的直覺，“我感覺選擇此時出手，似乎還差一點理由。”于是他決定再觀察，放棄了2018年那一輪融資機會。而另一邊，卻讓項目負責(zé)人方昕與納芯微創(chuàng)始人王升楊進行不斷接觸，建立長期聯(lián)系。

熊偉坦言了自己的顧慮：納芯微本身的確質(zhì)地優(yōu)秀，但之前主營業(yè)務(wù)主要是消費類的接口調(diào)理芯片，市場分散且空間有限；即使已進入華為供應(yīng)鏈，但作為排在TI、ADI等國外大廠之后的三供出貨量極低；以他對華為供應(yīng)鏈的了解，納芯微進入華為象征意義更大。熊偉曾擔(dān)心，在模擬芯片這樣一馬平川的賽道上，納芯微能否從一眾強勁的競爭對手中殺出來。

一年后，華為事件帶來了轉(zhuǎn)機。“當(dāng)時消息一出，我就預(yù)判，納芯微很有可能就此從華為模擬芯片的小供應(yīng)商，變?yōu)榍皫状笾髁?yīng)商。”高端芯片的國產(chǎn)化進口替代運動勢在必行。

于是，千乘再次啟動投決流程，不到20天時間就走完了內(nèi)部決策流程。然而正準備和納芯微簽署投資協(xié)議時，意外發(fā)生了——彼時，某產(chǎn)業(yè)資本迅速出手“截胡”。“納芯微對外開放的融資份額并不多，這家CVC頗為強勢，給了我們不小的壓力。”熊偉坦言，千乘無論品牌知名度還是資金體量都不具有競爭力，但產(chǎn)業(yè)資本的入局印證了千乘團隊的眼光。

經(jīng)過反復(fù)溝通，納芯微最終選擇了千乘資本作為主投方，2019年10月，千乘資本成功領(lǐng)投納芯微數(shù)千萬元A輪融資。雖然投資被耽擱了幾個月，此時市場上多家投資機構(gòu)對于納芯微的投資估值已經(jīng)超過千乘資本報價的一倍，但王升楊還是按照此前談好的原估值接受了千乘的投資，這一點令熊偉十分佩服。同樣的故事在B輪投資時重演了一遍，在熊偉看來，王升楊的契約精神在國內(nèi)當(dāng)下的商業(yè)環(huán)境中彌足珍貴。

隨著納芯微業(yè)績的騰飛，越來越多的VC/PE機構(gòu)開始找上納芯微，不少投資大佬親自出面，通過各種關(guān)系找到王升楊，希望能參與到公司的股權(quán)融資中。

2020年3月份，距離上一輪融資不到半年時間，納芯微新一輪增資前，有老股東有意進行部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓。巧合的是，此次尋求退出的老股東在2018年曾與千乘資本商討過老股轉(zhuǎn)讓，盡管那次交易沒達成，但雙方認可度很高。“他打電話過來，說現(xiàn)在納芯微估值15億，很多機構(gòu)搶著要進來，因為非常認可千乘，所以第一個電話就打給我了，給三分鐘時間考慮要不要接盤。”熊偉依然記著那一幕，“他的原話說，等這個電話放下來，就沒這回事了，優(yōu)先權(quán)就不會再給我們了。”

熊偉捏了一把汗，電話也沒掛，馬上叫來相關(guān)投資人員討論。“大家都覺得估值漲得太快了，很糾結(jié)。但我們很看好王升楊這個團隊，馬上下定決心，把老股東這次轉(zhuǎn)讓的股份全部拿下來。”

后來事情的發(fā)展讓熊偉為這次決定暗自感到慶幸。據(jù)了解，在納芯微老股轉(zhuǎn)讓的同時，開啟了新一輪融資。王升楊明確表示，本輪融資只對新股東開放，引來一眾國內(nèi)知名VC/PE激烈爭搶，最終只有兩家頭部機構(gòu)成功入局，其他投資方均空手而歸。“現(xiàn)在回想，如果當(dāng)時沒有果斷把老股份額接下來，我們后面一點機會都沒有。”

至此，納芯微融資身后集結(jié)了深創(chuàng)投、元禾璞華、中芯聚源、國科投資、元禾重元、匯川技術(shù)等一眾機構(gòu)身影。招股書顯示，直到上市前，經(jīng)過兩輪投資，千乘資本累計持有納芯微超過5%的股份，成為第二大機構(gòu)投資方，按照今日市值計算，千乘資本持股價值超10億元，僅僅一個項目的賬面回報就相當(dāng)于整只基金的兩倍。

千乘能夠成功押注納芯微，與掌舵人熊偉的背景不無相關(guān)，他早年的第一份工作便是在華為，后來獨立創(chuàng)業(yè)，最后選擇成為一名投資人。

1998年進入華為，熊偉用5年時間，從客戶經(jīng)理做起，深刻感受了華為早期的“戰(zhàn)狼文化”。這段經(jīng)歷是人生寶貴的財富。“你會感受到一個優(yōu)秀企業(yè)包括文化和管理在內(nèi)的方方面面，也會明白一個初創(chuàng)公司最終能否走向成功，需要具備哪些核心要素。”

2003年，熊偉響應(yīng)華為內(nèi)部創(chuàng)業(yè)的號召，選擇從IT軟件入手，聯(lián)合創(chuàng)辦了一家名為深圳科皓的企業(yè)，年利潤從0做到幾千萬。從規(guī)模來說，這并不是一個十分亮眼的成績。熊偉總結(jié)，麻雀雖小、五臟俱全，自己從中積累了創(chuàng)業(yè)公司在戰(zhàn)略定位、產(chǎn)品研發(fā)、市場營銷、利益分配的種種經(jīng)驗和教訓(xùn)。他用一句通俗的話形容：“吃過豬肉和看過豬跑還是很不一樣的。”

2009年，隨著創(chuàng)業(yè)板登場，中國本土創(chuàng)投迎來一波高潮，熊偉此時剛結(jié)束創(chuàng)業(yè)，萌發(fā)了做投資的念頭，看準機遇加入了國內(nèi)頭部人民幣基金達晨，從投資經(jīng)理干起。短短5年時間，他一舉捕獲了迅游科技、兆日科技、拓斯達、道通科技等知名項目，直接升任合伙人，一度創(chuàng)下達晨合伙人最快升職紀錄。

在頭部創(chuàng)投機構(gòu)的歷練和項目浸染過程中，熊偉深刻感受到中國傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)正面臨一場向產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的轉(zhuǎn)型升級，他隱隱預(yù)見了未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢，然而這些與他當(dāng)時負責(zé)的投資方向并不太相符。于是，他產(chǎn)生了“二次創(chuàng)業(yè)”的想法：成立一支新基金。

2016年1月份，熊偉告別達晨，3月正式創(chuàng)立千乘資本，并僅用1個月時間完成了5億元一期基金的募集，后續(xù)中金啟元、元禾辰坤等知名機構(gòu)參與增資認購，最終基金規(guī)模達到6.5億元。熊偉一開始便提出“數(shù)據(jù)重構(gòu)產(chǎn)業(yè)”的理念，并聚焦產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，致力于打造一支“專業(yè)+專注”的垂直型早期基金。

“基金成立前面這5年，我們的投資邏輯不斷迭代，從產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，到工業(yè)科技不斷聚焦，通過重注、加碼以數(shù)據(jù)化、智能化為代表的新技術(shù)，重構(gòu)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。”熊偉介紹，千乘資本已投資26個A輪項目，其中在9個項目中參與了兩輪投資，目前有4個項目已上市，除納芯微外，還包括海目星（688559）、宏微科技（688711），思林杰（688115），帕瓦新材料已申報IPO，預(yù)計還有超過10個項目未來兩年擬申報IPO。退出方面，包括端點在內(nèi)的7個項目全部退出，均取得不錯的收益。

2021年，千乘資本迎來五周年，逆勢完成募集規(guī)模13億元的二期基金。“這次我們不僅基金規(guī)模翻番，LP結(jié)構(gòu)也得到了進一步優(yōu)化。”熊偉透露，新基金近半的出資來自一期基金的LP，一期基金機構(gòu)投資人中金啟元和元禾辰坤加倍加注，此外還吸引廣州金控、廈門建發(fā)、海寧半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)基金、中新集團、招商局集團等新機構(gòu)LP入局，整體機構(gòu)化率提升至85%，這在困難重重的人民募資環(huán)境下并非易事。

進入下一個五年，手握充足彈藥的千乘該怎么投？熊偉思索了很久，千乘團隊在內(nèi)部經(jīng)過多次復(fù)盤后得出結(jié)論，復(fù)制對納芯微的投資打法便是最好的答案。

一套屬于千乘的方法論漸漸成形：首先，通過加深行業(yè)、技術(shù)理解，識別捕捉到優(yōu)質(zhì)項目；其次，積累差異化的產(chǎn)業(yè)資源優(yōu)勢，將投后服務(wù)前置化，保證在和大機構(gòu)搶項目的時候，能投得進去；最后，就是投得好的問題，下手要穩(wěn)、準、狠，敢于重倉。

納芯微一戰(zhàn)給熊偉帶來很多啟發(fā)。他認為，如果不是因為團隊對模擬芯片研究足夠深入，絕不可能此后敢于立即下重注投資納芯微。“和現(xiàn)在芯片投資熱不同，敢于在2019年5月16日之前出手的投資人，大部分要么真正對國產(chǎn)半導(dǎo)體有情懷，要么就是沒看懂，誤打誤中投對了。”在此之前，站在聚光燈下往往是明星的互聯(lián)網(wǎng)公司，投資半導(dǎo)體算是處于創(chuàng)投圈鄙視鏈的最低端。

同樣的，這種基于行業(yè)、企業(yè)的深入判斷也讓千乘有了敢于拒絕“熱門項目”的勇氣。不久前，千乘一位投資經(jīng)理推過來一個估值5億元的項目，熊偉在詳細了解、梳理并分析后，直接要求對方報價打?qū)φ郏?ldquo;投后2.5億元，多一分錢我都不會干。”后來創(chuàng)始人上門拜訪千乘，熊偉真誠分析了這家企業(yè)當(dāng)前發(fā)展面臨的核心問題，說到了創(chuàng)始人的心坎里去。

“如果你真正懂行，哪怕拒絕對方，他也會欽佩你。”熊偉說，分辨項目只是投資的第一步，在高手林立的創(chuàng)投圈，能否拿到好項目的“入門券”才真見本事。如今硬科技搶份額現(xiàn)象成風(fēng)，頭部機構(gòu)、產(chǎn)業(yè)資本異常強勢，作為一家資金規(guī)模不大的早期機構(gòu)，千乘如何擠進去甚至虎口奪食？

“現(xiàn)在要幫助企業(yè)解決生存、發(fā)展問題，投資機構(gòu)才可能有機會。”熊偉直言，最實際的就是幫創(chuàng)業(yè)者找業(yè)務(wù)機會。鮮為人知的是，千乘曾為納芯微和工控龍頭上市公司牽線搭橋，促成了雙方的后續(xù)合作。

更典型的一個案例是對海目星的投資。彼時，千乘通過研究激光賽道發(fā)現(xiàn)各方面表現(xiàn)都十分優(yōu)秀的海目星，經(jīng)過各方引薦，終于對接上海目星創(chuàng)始人趙盛宇，卻被告知剛剛結(jié)束一輪融資。熊偉回憶，當(dāng)時十分失落，但還是平復(fù)情緒與趙盛宇進行了長達兩個小時的溝通。

這一聊，讓雙方收獲豐厚。“他（趙盛宇）發(fā)現(xiàn)千乘團隊對激光領(lǐng)域的現(xiàn)狀和前景研究得十分深入，對海目星的戰(zhàn)略布局也能提出一些切中痛點的建議，印象深刻。”最終，千乘順利躋身海目星A、B兩輪融資的投資機構(gòu)隊伍，總投資額過4000萬元。

熊偉從趙盛宇口中得知，海目星正從專注3C到進軍鋰電行業(yè)，而鋰電的訂單規(guī)模和交付難度遠遠大于3C行業(yè)，交付能力是每家鋰電設(shè)備供應(yīng)商的核心競爭力。于是，熊偉通過行業(yè)內(nèi)的人脈關(guān)系，從某ICT巨頭為海目星引進四名核心人員，組建了一個強大的交付團隊。經(jīng)過這一改造，海目星順利開拓了鋰電行業(yè)的客戶，并陸陸續(xù)續(xù)拿到大訂單。

2020年9月9日，海目星在科創(chuàng)板成功首發(fā)上市，截止目前，市值超130億。按此計算，海目星一戰(zhàn)給千乘帶來回報超10倍。這是千乘第一個總投資額過4000萬元的項目，也是首個“本壘打”。

在同行看來，一期基金迎來退出豐收期，二期基金又備足了彈藥，千乘儼然已經(jīng)踏入發(fā)展快車道，然而在熊偉看來，依然存在一些隱憂。

“人才是我們面臨的嚴峻挑戰(zhàn)。” 熊偉直言，千乘的招聘要求比較苛刻，首先要是理工科背景出身，這樣保證能看得懂項目；其次希望具備知名龍頭企業(yè)任職經(jīng)歷，或獨立創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷。“我們還希望投資人員具有遠大目標，科技投資需要使命感，除了掙錢還應(yīng)有更高的人生追求。”

事實上，千乘對投資人才的要求不無道理。正如千乘資本合伙人成功總結(jié)，“我們更多是從行業(yè)研究定位系統(tǒng)性的投資機會點，然后從場景應(yīng)用端找到項目投資。”這里會涉及到很多晦澀難懂的細分行業(yè)知識，如果不是相關(guān)領(lǐng)域背景出身，很難做好投資。

而另一邊，還有一個整個人民幣基金面臨的共同難題：即便招來了合適人才，卻難以避免被美元基金等大機構(gòu)挖角。自2021年以來，國內(nèi)知名美元基金大舉進軍硬科技，第一戰(zhàn)便是挖人。2020年，千乘就有幾位投資經(jīng)理被美元基金開出幾倍工資挖走，對團隊的打擊不小。

“說到底還是薪酬體系的問題。”熊偉坦言，美元基金給投資經(jīng)理的起薪很高，但很少會分享Carry，只局限于分配給合伙人級別，導(dǎo)致VC圈很多人對于Carry“只聽過但沒見過”。

與深創(chuàng)投、達晨等頭部人民幣基金相似，“我們也是確確實實地分Carry。”熊偉說，千乘允許投資經(jīng)理級別同樣也能夠拿到Carry。更重要的是，Carry按負責(zé)的具體項目退出即退即分，而不必等整個基金回本之后才計算。

千乘還有另一個預(yù)備方案：如果基金沒有賺錢，但其中某一個項目獲利了，合伙人會把對應(yīng)Carry預(yù)付給投資經(jīng)理。甚至員工在項目退出過程中離職，千乘依舊會根據(jù)工作年限為其保留一部分Carry收益。

按照千乘的激勵安排，退出項目Carry收入的30%分給前臺員工。“我們有個項目如果退出順利，3個投資經(jīng)理組成的項目組，有望至少拿到上千個月薪的Carry。你在美元基金即使拿三、五百萬的年薪，也要用多少年才能達到這個目標？”

回顧十余年的投資生涯，熊偉有一個很深刻的體會：投資人一定要目光長遠，不能只計較于短期回報，而應(yīng)把精力專注于自上而下的行業(yè)研究，比別人看得更深更遠，幫助基金投中好項目，獲得超額回報。“每一個努力過的人都不會被辜負。” 熊偉透露，千乘已經(jīng)預(yù)留好足夠的資金和股份，以獎勵更多埋頭苦干、做出成績的人。

納芯微今日成功上市，于千乘而言極具里程碑意義，這也是深圳乃至全國本土創(chuàng)投不常見的超高回報案例。進入下一個五年，熊偉強調(diào)了兩個字——克制，他希望千乘成為一家規(guī)?？酥频木坊?，在工業(yè)科技賽道上捕獲下一個“納芯微”。