這是千乘資本的經(jīng)典一戰(zhàn)。

2022年4月22日，蘇州納芯微電子股份有限公司（簡(jiǎn)稱“納芯微”）正式登陸科創(chuàng)板。此次IPO發(fā)行價(jià)為230.00元/股，開盤后一路上漲，市值達(dá)到270億。至此，千乘資本收獲2022開年的第二個(gè)IPO。

見證納芯微的崛起歷程，千乘資本創(chuàng)始人熊偉十分感慨：這是一個(gè)半導(dǎo)體圈子里很多人知道，但很多人一開始不以為然，后來又沒有機(jī)會(huì)參與的項(xiàng)目。當(dāng)中過程，充滿了一次次戲劇性。

早在2018年，千乘團(tuán)隊(duì)就開始與納芯微董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理王升楊進(jìn)行接觸，直到2019年領(lǐng)投納芯微數(shù)千萬(wàn)元A輪融資。2020年，千乘資本又在機(jī)緣巧合之下接下納芯微部分老股。直到上市前，千乘資本持股超過5%，按今天市值計(jì)算，這一筆投資帶給千乘的賬面回報(bào)超10億元。

早年出身華為，熊偉在2016年單槍匹馬成立了千乘資本。埋頭五年，這一支團(tuán)隊(duì)在中國(guó)創(chuàng)投同行里并不算豪華，卻屢屢出奇制勝，迄今收獲了納芯微和海目星兩個(gè)“本壘打”——一個(gè)項(xiàng)目的回報(bào)就頂整只基金的規(guī)模，甚至翻倍。眼下中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)正經(jīng)歷著殘酷的洗牌，而千乘去年已完成二期基金募集，熊偉和團(tuán)隊(duì)正手握充足彈藥尋找下一個(gè)爆款。

熊偉至今依然印象深刻，當(dāng)初投資納芯微的過程跌宕起伏。

時(shí)間回到2018年，當(dāng)時(shí)還是千乘資本投資副總裁的方昕因?yàn)樾Ｓ殃P(guān)系結(jié)識(shí)了納芯微掌門人王升楊。一次偶然的交流中，他了解到對(duì)方創(chuàng)辦的這家模擬芯片企業(yè)正在進(jìn)行一輪老股轉(zhuǎn)讓，彼時(shí)公司估值3億元。出于投資人的敏銳，方昕察覺到這里面可能存在機(jī)遇，于是迅速展開了行業(yè)研究。

“無論從行業(yè)、企業(yè)的角度，還是創(chuàng)始人背景，納芯微都堪稱無可挑剔。”方昕經(jīng)過初步調(diào)研后有了一個(gè)基本判斷。納芯微電子CEO王升楊及核心團(tuán)隊(duì)畢業(yè)于北京大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)等國(guó)內(nèi)知名院校微電子專業(yè)，曾任職于ADI/TI等公司上海研發(fā)中心。很快，方昕迅速將項(xiàng)目推薦到投委會(huì)，并與千乘資本創(chuàng)始合伙人熊偉以及合伙人成功進(jìn)行集體評(píng)估。

“當(dāng)時(shí)納芯微讓我眼前一亮。”熊偉表示，中國(guó)是芯片使用大國(guó)，每年進(jìn)口的芯片價(jià)值超過2000億美元，已經(jīng)超過石油，成為第一大宗的進(jìn)口產(chǎn)品。而納芯微當(dāng)時(shí)所處的模擬芯片領(lǐng)域，市場(chǎng)空間十分廣闊——2017年全球總銷售額達(dá)到545億美元，可廣泛應(yīng)用于消費(fèi)、工業(yè)、通信、汽車等領(lǐng)域。

這個(gè)賽道更吸引人的是，不存在技術(shù)顛覆的風(fēng)險(xiǎn)，“模擬芯片的技術(shù)原理早就定型，幾十年不變，更多的是對(duì)工藝的不斷迭代、性能指標(biāo)的不斷增強(qiáng)，不同于半導(dǎo)體的另一分支數(shù)字芯片一直面臨技術(shù)迭代，每一次路線變革，就會(huì)造就行業(yè)一輪洗牌。”

這很符合熊偉一向的投資邏輯：做有確定性的風(fēng)險(xiǎn)投資。此外，項(xiàng)目本身更讓他感到驚喜。成立于2013年，納芯微經(jīng)過5年的發(fā)展已經(jīng)成為華為的供應(yīng)商。在同樣出身華為的熊偉看來，能夠打入到這家通信龍頭的供應(yīng)鏈，證明納芯微在研發(fā)和產(chǎn)品層面上具備相當(dāng)強(qiáng)的實(shí)力，同時(shí)創(chuàng)始人王升楊對(duì)模擬芯片行業(yè)的認(rèn)知及市場(chǎng)敏感度也深深打動(dòng)了熊偉。

時(shí)間窗口擺在面前，投還是不投？按理來說，答案很明確，但熊偉卻突然多了一絲疑慮，這是一種說不清的直覺，“我感覺選擇此時(shí)出手，似乎還差一點(diǎn)理由。”于是他決定再觀察，放棄了2018年那一輪融資機(jī)會(huì)。而另一邊，卻讓項(xiàng)目負(fù)責(zé)人方昕與納芯微創(chuàng)始人王升楊進(jìn)行不斷接觸，建立長(zhǎng)期聯(lián)系。

熊偉坦言了自己的顧慮：納芯微本身的確質(zhì)地優(yōu)秀，但之前主營(yíng)業(yè)務(wù)主要是消費(fèi)類的接口調(diào)理芯片，市場(chǎng)分散且空間有限；即使已進(jìn)入華為供應(yīng)鏈，但作為排在TI、ADI等國(guó)外大廠之后的三供出貨量極低；以他對(duì)華為供應(yīng)鏈的了解，納芯微進(jìn)入華為象征意義更大。熊偉曾擔(dān)心，在模擬芯片這樣一馬平川的賽道上，納芯微能否從一眾強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中殺出來。

一年后，華為事件帶來了轉(zhuǎn)機(jī)。“當(dāng)時(shí)消息一出，我就預(yù)判，納芯微很有可能就此從華為模擬芯片的小供應(yīng)商，變?yōu)榍皫状笾髁?yīng)商。”高端芯片的國(guó)產(chǎn)化進(jìn)口替代運(yùn)動(dòng)勢(shì)在必行。

于是，千乘再次啟動(dòng)投決流程，不到20天時(shí)間就走完了內(nèi)部決策流程。然而正準(zhǔn)備和納芯微簽署投資協(xié)議時(shí)，意外發(fā)生了——彼時(shí)，某產(chǎn)業(yè)資本迅速出手“截胡”。“納芯微對(duì)外開放的融資份額并不多，這家CVC頗為強(qiáng)勢(shì)，給了我們不小的壓力。”熊偉坦言，千乘無論品牌知名度還是資金體量都不具有競(jìng)爭(zhēng)力，但產(chǎn)業(yè)資本的入局印證了千乘團(tuán)隊(duì)的眼光。

經(jīng)過反復(fù)溝通，納芯微最終選擇了千乘資本作為主投方，2019年10月，千乘資本成功領(lǐng)投納芯微數(shù)千萬(wàn)元A輪融資。雖然投資被耽擱了幾個(gè)月，此時(shí)市場(chǎng)上多家投資機(jī)構(gòu)對(duì)于納芯微的投資估值已經(jīng)超過千乘資本報(bào)價(jià)的一倍，但王升楊還是按照此前談好的原估值接受了千乘的投資，這一點(diǎn)令熊偉十分佩服。同樣的故事在B輪投資時(shí)重演了一遍，在熊偉看來，王升楊的契約精神在國(guó)內(nèi)當(dāng)下的商業(yè)環(huán)境中彌足珍貴。

隨著納芯微業(yè)績(jī)的騰飛，越來越多的VC/PE機(jī)構(gòu)開始找上納芯微，不少投資大佬親自出面，通過各種關(guān)系找到王升楊，希望能參與到公司的股權(quán)融資中。

2020年3月份，距離上一輪融資不到半年時(shí)間，納芯微新一輪增資前，有老股東有意進(jìn)行部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓。巧合的是，此次尋求退出的老股東在2018年曾與千乘資本商討過老股轉(zhuǎn)讓，盡管那次交易沒達(dá)成，但雙方認(rèn)可度很高。“他打電話過來，說現(xiàn)在納芯微估值15億，很多機(jī)構(gòu)搶著要進(jìn)來，因?yàn)榉浅ＵJ(rèn)可千乘，所以第一個(gè)電話就打給我了，給三分鐘時(shí)間考慮要不要接盤。”熊偉依然記著那一幕，“他的原話說，等這個(gè)電話放下來，就沒這回事了，優(yōu)先權(quán)就不會(huì)再給我們了。”

熊偉捏了一把汗，電話也沒掛，馬上叫來相關(guān)投資人員討論。“大家都覺得估值漲得太快了，很糾結(jié)。但我們很看好王升楊這個(gè)團(tuán)隊(duì)，馬上下定決心，把老股東這次轉(zhuǎn)讓的股份全部拿下來。”

后來事情的發(fā)展讓熊偉為這次決定暗自感到慶幸。據(jù)了解，在納芯微老股轉(zhuǎn)讓的同時(shí)，開啟了新一輪融資。王升楊明確表示，本輪融資只對(duì)新股東開放，引來一眾國(guó)內(nèi)知名VC/PE激烈爭(zhēng)搶，最終只有兩家頭部機(jī)構(gòu)成功入局，其他投資方均空手而歸。“現(xiàn)在回想，如果當(dāng)時(shí)沒有果斷把老股份額接下來，我們后面一點(diǎn)機(jī)會(huì)都沒有。”

至此，納芯微融資身后集結(jié)了深創(chuàng)投、元禾璞華、中芯聚源、國(guó)科投資、元禾重元、匯川技術(shù)等一眾機(jī)構(gòu)身影。招股書顯示，直到上市前，經(jīng)過兩輪投資，千乘資本累計(jì)持有納芯微超過5%的股份，成為第二大機(jī)構(gòu)投資方，按照今日市值計(jì)算，千乘資本持股價(jià)值超10億元，僅僅一個(gè)項(xiàng)目的賬面回報(bào)就相當(dāng)于整只基金的兩倍。

千乘能夠成功押注納芯微，與掌舵人熊偉的背景不無相關(guān)，他早年的第一份工作便是在華為，后來獨(dú)立創(chuàng)業(yè)，最后選擇成為一名投資人。

1998年進(jìn)入華為，熊偉用5年時(shí)間，從客戶經(jīng)理做起，深刻感受了華為早期的“戰(zhàn)狼文化”。這段經(jīng)歷是人生寶貴的財(cái)富。“你會(huì)感受到一個(gè)優(yōu)秀企業(yè)包括文化和管理在內(nèi)的方方面面，也會(huì)明白一個(gè)初創(chuàng)公司最終能否走向成功，需要具備哪些核心要素。”

2003年，熊偉響應(yīng)華為內(nèi)部創(chuàng)業(yè)的號(hào)召，選擇從IT軟件入手，聯(lián)合創(chuàng)辦了一家名為深圳科皓的企業(yè)，年利潤(rùn)從0做到幾千萬(wàn)。從規(guī)模來說，這并不是一個(gè)十分亮眼的成績(jī)。熊偉總結(jié)，麻雀雖小、五臟俱全，自己從中積累了創(chuàng)業(yè)公司在戰(zhàn)略定位、產(chǎn)品研發(fā)、市場(chǎng)營(yíng)銷、利益分配的種種經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。他用一句通俗的話形容：“吃過豬肉和看過豬跑還是很不一樣的。”

2009年，隨著創(chuàng)業(yè)板登場(chǎng)，中國(guó)本土創(chuàng)投迎來一波高潮，熊偉此時(shí)剛結(jié)束創(chuàng)業(yè)，萌發(fā)了做投資的念頭，看準(zhǔn)機(jī)遇加入了國(guó)內(nèi)頭部人民幣基金達(dá)晨，從投資經(jīng)理干起。短短5年時(shí)間，他一舉捕獲了迅游科技、兆日科技、拓斯達(dá)、道通科技等知名項(xiàng)目，直接升任合伙人，一度創(chuàng)下達(dá)晨合伙人最快升職紀(jì)錄。

在頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的歷練和項(xiàng)目浸染過程中，熊偉深刻感受到中國(guó)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)正面臨一場(chǎng)向產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，他隱隱預(yù)見了未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，然而這些與他當(dāng)時(shí)負(fù)責(zé)的投資方向并不太相符。于是，他產(chǎn)生了“二次創(chuàng)業(yè)”的想法：成立一支新基金。

2016年1月份，熊偉告別達(dá)晨，3月正式創(chuàng)立千乘資本，并僅用1個(gè)月時(shí)間完成了5億元一期基金的募集，后續(xù)中金啟元、元禾辰坤等知名機(jī)構(gòu)參與增資認(rèn)購(gòu)，最終基金規(guī)模達(dá)到6.5億元。熊偉一開始便提出“數(shù)據(jù)重構(gòu)產(chǎn)業(yè)”的理念，并聚焦產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，致力于打造一支“專業(yè)+專注”的垂直型早期基金。

“基金成立前面這5年，我們的投資邏輯不斷迭代，從產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，到工業(yè)科技不斷聚焦，通過重注、加碼以數(shù)據(jù)化、智能化為代表的新技術(shù)，重構(gòu)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。”熊偉介紹，千乘資本已投資26個(gè)A輪項(xiàng)目，其中在9個(gè)項(xiàng)目中參與了兩輪投資，目前有4個(gè)項(xiàng)目已上市，除納芯微外，還包括海目星（688559）、宏微科技（688711），思林杰（688115），帕瓦新材料已申報(bào)IPO，預(yù)計(jì)還有超過10個(gè)項(xiàng)目未來兩年擬申報(bào)IPO。退出方面，包括端點(diǎn)在內(nèi)的7個(gè)項(xiàng)目全部退出，均取得不錯(cuò)的收益。

2021年，千乘資本迎來五周年，逆勢(shì)完成募集規(guī)模13億元的二期基金。“這次我們不僅基金規(guī)模翻番，LP結(jié)構(gòu)也得到了進(jìn)一步優(yōu)化。”熊偉透露，新基金近半的出資來自一期基金的LP，一期基金機(jī)構(gòu)投資人中金啟元和元禾辰坤加倍加注，此外還吸引廣州金控、廈門建發(fā)、海寧半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)基金、中新集團(tuán)、招商局集團(tuán)等新機(jī)構(gòu)LP入局，整體機(jī)構(gòu)化率提升至85%，這在困難重重的人民募資環(huán)境下并非易事。

進(jìn)入下一個(gè)五年，手握充足彈藥的千乘該怎么投？熊偉思索了很久，千乘團(tuán)隊(duì)在內(nèi)部經(jīng)過多次復(fù)盤后得出結(jié)論，復(fù)制對(duì)納芯微的投資打法便是最好的答案。

一套屬于千乘的方法論漸漸成形：首先，通過加深行業(yè)、技術(shù)理解，識(shí)別捕捉到優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目；其次，積累差異化的產(chǎn)業(yè)資源優(yōu)勢(shì)，將投后服務(wù)前置化，保證在和大機(jī)構(gòu)搶項(xiàng)目的時(shí)候，能投得進(jìn)去；最后，就是投得好的問題，下手要穩(wěn)、準(zhǔn)、狠，敢于重倉(cāng)。

納芯微一戰(zhàn)給熊偉帶來很多啟發(fā)。他認(rèn)為，如果不是因?yàn)閳F(tuán)隊(duì)對(duì)模擬芯片研究足夠深入，絕不可能此后敢于立即下重注投資納芯微。“和現(xiàn)在芯片投資熱不同，敢于在2019年5月16日之前出手的投資人，大部分要么真正對(duì)國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體有情懷，要么就是沒看懂，誤打誤中投對(duì)了。”在此之前，站在聚光燈下往往是明星的互聯(lián)網(wǎng)公司，投資半導(dǎo)體算是處于創(chuàng)投圈鄙視鏈的最低端。

同樣的，這種基于行業(yè)、企業(yè)的深入判斷也讓千乘有了敢于拒絕“熱門項(xiàng)目”的勇氣。不久前，千乘一位投資經(jīng)理推過來一個(gè)估值5億元的項(xiàng)目，熊偉在詳細(xì)了解、梳理并分析后，直接要求對(duì)方報(bào)價(jià)打?qū)φ郏?ldquo;投后2.5億元，多一分錢我都不會(huì)干。”后來創(chuàng)始人上門拜訪千乘，熊偉真誠(chéng)分析了這家企業(yè)當(dāng)前發(fā)展面臨的核心問題，說到了創(chuàng)始人的心坎里去。

“如果你真正懂行，哪怕拒絕對(duì)方，他也會(huì)欽佩你。”熊偉說，分辨項(xiàng)目只是投資的第一步，在高手林立的創(chuàng)投圈，能否拿到好項(xiàng)目的“入門券”才真見本事。如今硬科技搶份額現(xiàn)象成風(fēng)，頭部機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)資本異常強(qiáng)勢(shì)，作為一家資金規(guī)模不大的早期機(jī)構(gòu)，千乘如何擠進(jìn)去甚至虎口奪食？

“現(xiàn)在要幫助企業(yè)解決生存、發(fā)展問題，投資機(jī)構(gòu)才可能有機(jī)會(huì)。”熊偉直言，最實(shí)際的就是幫創(chuàng)業(yè)者找業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。鮮為人知的是，千乘曾為納芯微和工控龍頭上市公司牽線搭橋，促成了雙方的后續(xù)合作。

更典型的一個(gè)案例是對(duì)海目星的投資。彼時(shí)，千乘通過研究激光賽道發(fā)現(xiàn)各方面表現(xiàn)都十分優(yōu)秀的海目星，經(jīng)過各方引薦，終于對(duì)接上海目星創(chuàng)始人趙盛宇，卻被告知?jiǎng)倓偨Y(jié)束一輪融資。熊偉回憶，當(dāng)時(shí)十分失落，但還是平復(fù)情緒與趙盛宇進(jìn)行了長(zhǎng)達(dá)兩個(gè)小時(shí)的溝通。

這一聊，讓雙方收獲豐厚。“他（趙盛宇）發(fā)現(xiàn)千乘團(tuán)隊(duì)對(duì)激光領(lǐng)域的現(xiàn)狀和前景研究得十分深入，對(duì)海目星的戰(zhàn)略布局也能提出一些切中痛點(diǎn)的建議，印象深刻。”最終，千乘順利躋身海目星A、B兩輪融資的投資機(jī)構(gòu)隊(duì)伍，總投資額過4000萬(wàn)元。

熊偉從趙盛宇口中得知，海目星正從專注3C到進(jìn)軍鋰電行業(yè)，而鋰電的訂單規(guī)模和交付難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于3C行業(yè)，交付能力是每家鋰電設(shè)備供應(yīng)商的核心競(jìng)爭(zhēng)力。于是，熊偉通過行業(yè)內(nèi)的人脈關(guān)系，從某ICT巨頭為海目星引進(jìn)四名核心人員，組建了一個(gè)強(qiáng)大的交付團(tuán)隊(duì)。經(jīng)過這一改造，海目星順利開拓了鋰電行業(yè)的客戶，并陸陸續(xù)續(xù)拿到大訂單。

2020年9月9日，海目星在科創(chuàng)板成功首發(fā)上市，截止目前，市值超130億。按此計(jì)算，海目星一戰(zhàn)給千乘帶來回報(bào)超10倍。這是千乘第一個(gè)總投資額過4000萬(wàn)元的項(xiàng)目，也是首個(gè)“本壘打”。

在同行看來，一期基金迎來退出豐收期，二期基金又備足了彈藥，千乘儼然已經(jīng)踏入發(fā)展快車道，然而在熊偉看來，依然存在一些隱憂。

“人才是我們面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。” 熊偉直言，千乘的招聘要求比較苛刻，首先要是理工科背景出身，這樣保證能看得懂項(xiàng)目；其次希望具備知名龍頭企業(yè)任職經(jīng)歷，或獨(dú)立創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷。“我們還希望投資人員具有遠(yuǎn)大目標(biāo)，科技投資需要使命感，除了掙錢還應(yīng)有更高的人生追求。”

事實(shí)上，千乘對(duì)投資人才的要求不無道理。正如千乘資本合伙人成功總結(jié)，“我們更多是從行業(yè)研究定位系統(tǒng)性的投資機(jī)會(huì)點(diǎn)，然后從場(chǎng)景應(yīng)用端找到項(xiàng)目投資。”這里會(huì)涉及到很多晦澀難懂的細(xì)分行業(yè)知識(shí)，如果不是相關(guān)領(lǐng)域背景出身，很難做好投資。

而另一邊，還有一個(gè)整個(gè)人民幣基金面臨的共同難題：即便招來了合適人才，卻難以避免被美元基金等大機(jī)構(gòu)挖角。自2021年以來，國(guó)內(nèi)知名美元基金大舉進(jìn)軍硬科技，第一戰(zhàn)便是挖人。2020年，千乘就有幾位投資經(jīng)理被美元基金開出幾倍工資挖走，對(duì)團(tuán)隊(duì)的打擊不小。

“說到底還是薪酬體系的問題。”熊偉坦言，美元基金給投資經(jīng)理的起薪很高，但很少會(huì)分享Carry，只局限于分配給合伙人級(jí)別，導(dǎo)致VC圈很多人對(duì)于Carry“只聽過但沒見過”。

與深創(chuàng)投、達(dá)晨等頭部人民幣基金相似，“我們也是確確實(shí)實(shí)地分Carry。”熊偉說，千乘允許投資經(jīng)理級(jí)別同樣也能夠拿到Carry。更重要的是，Carry按負(fù)責(zé)的具體項(xiàng)目退出即退即分，而不必等整個(gè)基金回本之后才計(jì)算。

千乘還有另一個(gè)預(yù)備方案：如果基金沒有賺錢，但其中某一個(gè)項(xiàng)目獲利了，合伙人會(huì)把對(duì)應(yīng)Carry預(yù)付給投資經(jīng)理。甚至員工在項(xiàng)目退出過程中離職，千乘依舊會(huì)根據(jù)工作年限為其保留一部分Carry收益。

按照千乘的激勵(lì)安排，退出項(xiàng)目Carry收入的30%分給前臺(tái)員工。“我們有個(gè)項(xiàng)目如果退出順利，3個(gè)投資經(jīng)理組成的項(xiàng)目組，有望至少拿到上千個(gè)月薪的Carry。你在美元基金即使拿三、五百萬(wàn)的年薪，也要用多少年才能達(dá)到這個(gè)目標(biāo)？”

回顧十余年的投資生涯，熊偉有一個(gè)很深刻的體會(huì)：投資人一定要目光長(zhǎng)遠(yuǎn)，不能只計(jì)較于短期回報(bào)，而應(yīng)把精力專注于自上而下的行業(yè)研究，比別人看得更深更遠(yuǎn)，幫助基金投中好項(xiàng)目，獲得超額回報(bào)。“每一個(gè)努力過的人都不會(huì)被辜負(fù)。” 熊偉透露，千乘已經(jīng)預(yù)留好足夠的資金和股份，以獎(jiǎng)勵(lì)更多埋頭苦干、做出成績(jī)的人。

納芯微今日成功上市，于千乘而言極具里程碑意義，這也是深圳乃至全國(guó)本土創(chuàng)投不常見的超高回報(bào)案例。進(jìn)入下一個(gè)五年，熊偉強(qiáng)調(diào)了兩個(gè)字——克制，他希望千乘成為一家規(guī)模克制的精品基金，在工業(yè)科技賽道上捕獲下一個(gè)“納芯微”。