重磅！大資管新規(guī)落地！過(guò)渡期延長(zhǎng)1年半，對(duì)資金流向、百姓理財(cái)、資管影響有哪些，十大變化看過(guò)來(lái)(附對(duì)比版)（更多精彩，請(qǐng)關(guān)注：三浩商學(xué)院）

一個(gè)新的時(shí)代開(kāi)啟！          

請(qǐng)記住今天，2018年4月27日，百萬(wàn)億規(guī)模的資管行業(yè)終于迎來(lái)大資管監(jiān)管規(guī)定的正式實(shí)施。

在經(jīng)歷了5個(gè)多月的社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)，并接受來(lái)自市場(chǎng)近2000條修改意見(jiàn)后，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》剛剛對(duì)外公布，資管行業(yè)步入統(tǒng)一監(jiān)管新時(shí)代。（詳細(xì)修改變化，附后?。?/p>

百萬(wàn)億資管明細(xì)（截至2017年末）        

銀行表外理財(cái)產(chǎn)品資金余額為22.2萬(wàn)億元

信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬(wàn)億元

公募基金11.6萬(wàn)億元

私募基金11.1萬(wàn)億元

證券公司資管計(jì)劃16.8萬(wàn)億元

基金及其子公司資管計(jì)劃13.9萬(wàn)億元

保險(xiǎn)資管計(jì)劃2.5萬(wàn)億元

對(duì)比征求意見(jiàn)稿，《指導(dǎo)意見(jiàn)》主要在過(guò)渡期、凈值化轉(zhuǎn)型的估值方法、對(duì)私募產(chǎn)品分級(jí)限制等方面作出修改，規(guī)定相較征求意見(jiàn)稿相對(duì)寬松一些。

主要變化有以下十點(diǎn)：

一是過(guò)渡期延長(zhǎng)至2020年底，比征求意見(jiàn)稿的時(shí)間延長(zhǎng)一年半。

二是允許部分資產(chǎn)標(biāo)的用成本攤余法估值。

三是合格投資者門(mén)檻再增新要求，在征求意見(jiàn)稿的基礎(chǔ)上，新設(shè)“家庭金融凈資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元”要求。

四是公募產(chǎn)品投資市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股態(tài)度轉(zhuǎn)變。征求意見(jiàn)稿中的這段表述“現(xiàn)階段，銀行的公募產(chǎn)品以固定收益類產(chǎn)品為主。如發(fā)行權(quán)益類產(chǎn)品和其他產(chǎn)品，須經(jīng)銀行業(yè)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)，但用于支持市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股的產(chǎn)品除外”刪除，與此同時(shí)，《指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)于私募產(chǎn)品新增“鼓勵(lì)充分運(yùn)用私募產(chǎn)品支持市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股”的表述。

五是細(xì)化標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)定義。《指導(dǎo)意見(jiàn)》要求，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)同時(shí)符合以下條件：1.等分化，可交易。2.信息披露充分。3.集中登記，獨(dú)立托管。4.公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善。5.在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)等經(jīng)國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的交易市場(chǎng)交易。

六是刪除“資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到或者超出警戒線的企業(yè)不得投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，這意味著對(duì)于企業(yè)投資資管產(chǎn)品的限制放松。

七是刪除管理費(fèi)率與期限匹配的要求。征求意見(jiàn)稿中要求“金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的期限設(shè)定不同的管理費(fèi)率，產(chǎn)品期限越長(zhǎng)，年化管理費(fèi)率越低”，《指導(dǎo)意見(jiàn)》中這一表述刪除。

八是強(qiáng)化剛兌認(rèn)定及其外部審計(jì)責(zé)任。新增“外部審計(jì)機(jī)構(gòu)在審計(jì)（金融機(jī)構(gòu)是否存在剛兌行為）過(guò)程中未能勤勉盡責(zé)，依法追究相應(yīng)責(zé)任或依法依規(guī)給予行政處罰，并將相關(guān)信息納入全國(guó)信用信息共享平臺(tái)，建立聯(lián)合懲戒機(jī)制”。模糊化對(duì)于非存款類持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)生剛兌行為的具體處罰標(biāo)準(zhǔn)。征求意見(jiàn)稿中“未予糾正和罰款的由央行糾正并追繳罰款，具體標(biāo)準(zhǔn)由央行制定，最低標(biāo)準(zhǔn)為漏繳的存款準(zhǔn)備金以及存款保險(xiǎn)基金相應(yīng)的2倍利益對(duì)價(jià)”這一表述刪除。

九是放寬允許產(chǎn)品分級(jí)的標(biāo)準(zhǔn)。征求意見(jiàn)稿中提出四類產(chǎn)品不得分級(jí)，《指導(dǎo)意見(jiàn)》中只要求其中兩個(gè)（即公募產(chǎn)品和開(kāi)放式私募產(chǎn)品不得分級(jí)）。

十是對(duì)智能投顧的相關(guān)監(jiān)管表述改動(dòng)較大，但核心意思未變。

總結(jié)下《指導(dǎo)意見(jiàn)》中的規(guī)定，關(guān)鍵詞有如下十點(diǎn)：

1、對(duì)四類資管產(chǎn)品設(shè)定80%相應(yīng)資產(chǎn)標(biāo)的的最低投資要求；新增“非因金融機(jī)構(gòu)主觀因素導(dǎo)致突破前述比例限制的,金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在流動(dòng)性受限資產(chǎn)可出售、可轉(zhuǎn)讓或者恢復(fù)交易的15個(gè)交易日內(nèi)調(diào)整至符合要求”；

2、合格投資者資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)和認(rèn)購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)；

3、禁止“資金池”業(yè)務(wù)，封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品最短期限不得低于90天，禁止非標(biāo)期限錯(cuò)配；

4、統(tǒng)一資管產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)（資管產(chǎn)品管理費(fèi)收入的10%）；

5、統(tǒng)一負(fù)債杠桿比例：公募上限140％，私募200%，分級(jí)私募產(chǎn)品140％；

6、規(guī)范分級(jí)產(chǎn)品類型和杠桿比例：可分級(jí)的私募產(chǎn)品中，固收類分級(jí)比例不超3:1，權(quán)益類不超1:1，混合和金融衍生品類不超2:1；

7、堅(jiān)決打破剛兌，確定四類剛兌行為，并區(qū)分兩類機(jī)構(gòu)加以嚴(yán)懲；

8、消除多層嵌套和通道，資產(chǎn)管理產(chǎn)品只可投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）；

9、資產(chǎn)組合集中度管理，對(duì)公募和私募資管產(chǎn)品投資單只證券設(shè)定投資比例上限；

10、設(shè)定過(guò)渡期和新老劃斷。

新規(guī)與征求意見(jiàn)稿不同的地方有哪些？

1過(guò)渡期延長(zhǎng)過(guò)渡期內(nèi)可發(fā)老產(chǎn)品對(duì)接

要點(diǎn)在于將過(guò)渡期延長(zhǎng)至2020年底，比征求意見(jiàn)稿設(shè)定的2019年6月30日多出了一年半的時(shí)間。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，給予金融機(jī)構(gòu)更為充足的整改和轉(zhuǎn)型時(shí)間。過(guò)渡期內(nèi)，金融機(jī)構(gòu)發(fā)行新產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)符合《意見(jiàn)》的規(guī)定；為接續(xù)存量產(chǎn)品所投資的未到期資產(chǎn)，維持必要的流動(dòng)性和市場(chǎng)穩(wěn)定，可以發(fā)行老產(chǎn)品對(duì)接，但應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制在存量產(chǎn)品整體規(guī)模內(nèi)，并有序壓縮遞減，防止過(guò)渡期結(jié)束時(shí)出現(xiàn)斷崖效應(yīng)。

此外，金融機(jī)構(gòu)還需制定過(guò)渡期內(nèi)的整改計(jì)劃，明確時(shí)間進(jìn)度安排，并報(bào)送相關(guān)金融監(jiān)督管理部門(mén)，由其認(rèn)可并監(jiān)督實(shí)施，同時(shí)報(bào)備央行，對(duì)提前完成整改的機(jī)構(gòu)，給予適當(dāng)監(jiān)管激勵(lì)。過(guò)渡期結(jié)束后，金融機(jī)構(gòu)的資管產(chǎn)品按照《意見(jiàn)》進(jìn)行全面規(guī)范（因子公司尚未成立而達(dá)不到第三方獨(dú)立托管要求的情形除外），金融機(jī)構(gòu)不得再發(fā)行或存續(xù)違反《意見(jiàn)》規(guī)定的資管產(chǎn)品。

2非標(biāo)估值方法予以明確：可以用成本攤余法

資管新規(guī)的一個(gè)重大要點(diǎn)，就是打破剛兌，要求金融機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實(shí)行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合公允價(jià)值原則，及時(shí)反映基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)。

打破剛兌和實(shí)現(xiàn)凈值化管理的關(guān)鍵在于估值和流動(dòng)性管理。此前市場(chǎng)對(duì)這一條爭(zhēng)議較多的一個(gè)問(wèn)題是估值，或者更進(jìn)一步說(shuō)，是非標(biāo)資產(chǎn)如何估值的問(wèn)題。

由于對(duì)“公允價(jià)值”片面理解，此前市場(chǎng)上很多人懷疑非標(biāo)是否能夠估值。此次新規(guī)進(jìn)一步明確了這一問(wèn)題，消除了市場(chǎng)顧慮，《指導(dǎo)意見(jiàn)》稱， 金融機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實(shí)行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，及時(shí)反映基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)，由托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核算并定期提供報(bào)告，由外部審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計(jì)確認(rèn)，被審計(jì)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露審計(jì)結(jié)果并同時(shí)報(bào)送金融管理部門(mén)。

金融資產(chǎn)堅(jiān)持公允價(jià)值計(jì)量原則，鼓勵(lì)使用市值計(jì)量。符合以下條件之一的，可按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以攤余成本進(jìn)行計(jì)量：

（一）資產(chǎn)管理產(chǎn)品為封閉式產(chǎn)品，且所投金融資產(chǎn)以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到期。

（二）資產(chǎn)管理產(chǎn)品為封閉式產(chǎn)品，且所投金融資產(chǎn)暫不具備活躍交易市場(chǎng)，或者在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、也不能采用估值技術(shù)可靠計(jì)量公允價(jià)值。

《指導(dǎo)意見(jiàn)》還強(qiáng)調(diào)，金融機(jī)構(gòu)以攤余成本計(jì)量金融資產(chǎn)凈值，應(yīng)當(dāng)采用適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)控制手段，對(duì)金融資產(chǎn)凈值的公允性進(jìn)行評(píng)估。當(dāng)以攤余成本計(jì)量已不能真實(shí)公允反映金融資產(chǎn)凈值時(shí)，托管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)督促金融機(jī)構(gòu)調(diào)整會(huì)計(jì)核算和估值方法。金融機(jī)構(gòu)前期以攤余成本計(jì)量的金融資產(chǎn)的加權(quán)平均價(jià)格與資產(chǎn)管理產(chǎn)品實(shí)際兌付時(shí)金融資產(chǎn)的價(jià)值的偏離度不得達(dá)到5%或以上，如果偏離5%或以上的產(chǎn)品數(shù)超過(guò)所發(fā)行產(chǎn)品總數(shù)的5%，金融機(jī)構(gòu)不得再發(fā)行以攤余成本計(jì)量金融資產(chǎn)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委此前也表示，資產(chǎn)新規(guī)對(duì)于非標(biāo)的界定，明確表示只包含債權(quán)性質(zhì)的資產(chǎn)。形象地說(shuō)，非標(biāo)其實(shí)非常像貸款或債券。如果是這樣，至少用攤余成本法肯定是對(duì)其估值可以選擇的方法之一。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中規(guī)定，公允價(jià)值包括三個(gè)層次，即使沒(méi)有活躍的市場(chǎng)價(jià)值，也可以有公允價(jià)值。所以，從這個(gè)意義上說(shuō)，特別要澄清兩點(diǎn)：第一，凈值型產(chǎn)品不等于一定要有活躍的交易及其市場(chǎng)價(jià)格；第二，從凈值要求的角度，非標(biāo)在本質(zhì)上并不存在估值的根本障礙，至少可以用攤余成本法。

3私募產(chǎn)品分級(jí)限制放松

此前征求意見(jiàn)稿對(duì)可以進(jìn)行分級(jí)設(shè)計(jì)的產(chǎn)品類型作了統(tǒng)一規(guī)定：即公募產(chǎn)品以及開(kāi)放式運(yùn)作的、或者投資于單一投資標(biāo)的（投資比例超過(guò)50%即視為單一）、或者標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)投資占比50%以上的私募產(chǎn)品均不得進(jìn)行份額分級(jí)。

《指導(dǎo)意見(jiàn)》中刪去“投資于單一投資標(biāo)的（投資比例超過(guò)50%即視為單一）、或者標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)投資占比50%以上的私募產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級(jí)”的表述。

不過(guò)，對(duì)可分級(jí)的私募產(chǎn)品的分級(jí)比例，《指導(dǎo)意見(jiàn)》與征求意見(jiàn)稿一致：

分級(jí)私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過(guò)該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%。分級(jí)私募產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度設(shè)定分級(jí)比例（優(yōu)先級(jí)份額/劣后級(jí)份額，中間級(jí)份額計(jì)入優(yōu)先級(jí)份額）。固定收益類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)3：1，權(quán)益類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)1：1，商品及金融衍生品類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)2：1。

為防止分級(jí)產(chǎn)品成為杠桿收購(gòu)、利益輸送的工具，要求發(fā)行分級(jí)產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)對(duì)該產(chǎn)品進(jìn)行自主管理，不得轉(zhuǎn)委托給劣后級(jí)投資者，分級(jí)產(chǎn)品不得對(duì)優(yōu)先級(jí)份額投資者提供保本保收益安排。

此外，《指導(dǎo)意見(jiàn)》新增要求，私募投資基金適用私募投資基金專門(mén)法律、行政法規(guī),私募投資基金專門(mén)法律、行政法規(guī)中沒(méi)有明確規(guī)定的適用本意見(jiàn),創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定。 

4智能投顧運(yùn)用的相關(guān)表述改動(dòng)較大，但核心要求未變

《指導(dǎo)意見(jiàn)》中表示，金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用人工智能技術(shù)開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守本意見(jiàn)有關(guān)投資者適當(dāng)性、投資范圍、信息披露、風(fēng)險(xiǎn)隔離等一般性規(guī)定，不得借助人工智能業(yè)務(wù)夸大宣傳資產(chǎn)管理產(chǎn)品或者誤導(dǎo)投資者。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)向金融監(jiān)督管理部門(mén)報(bào)備人工智能模型的主要參數(shù)以及資產(chǎn)配置的主要邏輯，為投資者單獨(dú)設(shè)立智能管理賬戶，充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風(fēng)險(xiǎn)，明晰交易流程，強(qiáng)化留痕管理，嚴(yán)格監(jiān)控智能管理賬戶的交易頭寸、風(fēng)險(xiǎn)限額、交易種類、價(jià)格權(quán)限等。金融機(jī)構(gòu)因違法違規(guī)或者管理不當(dāng)造成投資者損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)損害賠償責(zé)任。

金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同產(chǎn)品投資策略研發(fā)對(duì)應(yīng)的人工智能算法或者程序化交易，避免算法同質(zhì)化加劇投資行為的順周期性，并針對(duì)由此可能引發(fā)的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)制定應(yīng)對(duì)預(yù)案。因算法同質(zhì)化、編程設(shè)計(jì)錯(cuò)誤、對(duì)數(shù)據(jù)利用深度不夠等人工智能算法模型缺陷或者系統(tǒng)異常，導(dǎo)致羊群效應(yīng)、影響金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)及時(shí)采取人工干預(yù)措施，強(qiáng)制調(diào)整或者終止人工智能業(yè)務(wù)。

資管新規(guī)如何影響資金流向？

由于銀行理財(cái)是資管業(yè)務(wù)絕對(duì)的主力軍，而個(gè)人類產(chǎn)品（即普通老百姓購(gòu)買(mǎi)的理財(cái)）又占了銀行理財(cái)近半壁江山，這部分產(chǎn)品的投資者多屬于低風(fēng)險(xiǎn)偏好，但當(dāng)銀行理財(cái)被要求向凈值化轉(zhuǎn)型時(shí)，也就意味著銀行理財(cái)不再是穩(wěn)賺不賠的安全品，這勢(shì)必會(huì)引發(fā)這類投資者資金的分流。

中信證券首席固定收益分析師明明稱，可以判斷的是，隨著資管產(chǎn)品凈值化管理的開(kāi)啟，不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者將會(huì)表現(xiàn)出各異的投資舉措。對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者，其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化雖然有可能使得大量表外理財(cái)轉(zhuǎn)入表內(nèi)，雖然資金依然停留在銀行體系內(nèi)部，但是相應(yīng)的業(yè)務(wù)成本收益比也將變得不經(jīng)濟(jì)，而高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者在理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)收益配比關(guān)系不再具有比較優(yōu)勢(shì)后也將有可能轉(zhuǎn)向權(quán)益、房地產(chǎn)乃至海外資產(chǎn)配置之中。

至于有多少規(guī)模的資金會(huì)進(jìn)行分流？據(jù)明明預(yù)估，結(jié)合去年末銀行理財(cái)市場(chǎng)數(shù)據(jù)和各風(fēng)險(xiǎn)偏好類型家庭的占比可以大致匡算得到，約有11萬(wàn)億元資金將從表外理財(cái)轉(zhuǎn)向表內(nèi)結(jié)構(gòu)化存款以及一般性存款，此外還有約4萬(wàn)億資金將會(huì)流向股票以及房地產(chǎn)市場(chǎng)。

“不過(guò)這種資金的流向改變方式并不單一，一種可能是資管機(jī)構(gòu)增加權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行比例，這部分資金將依然停留在理財(cái)資金池中，但最終投向?qū)姆菢?biāo)債權(quán)轉(zhuǎn)向權(quán)益，另一種可能是這部分理財(cái)資金將會(huì)跨過(guò)理財(cái)渠道直接流向股票市場(chǎng)。”明明說(shuō)。

資管新規(guī)對(duì)普通老百姓有哪些影響？

1理財(cái)不再保本保收益，碰到許諾剛兌的機(jī)構(gòu)要小心

很多老百姓都是銀行理財(cái)?shù)?ldquo;忠實(shí)粉絲”，主要原因就是保本保收益、收益還比存款利息高。但資管新規(guī)實(shí)施后，銀行理財(cái)不再允許保本保收益，所以，大家要睜大眼睛，如果以后碰到有機(jī)構(gòu)宣傳說(shuō)自家理財(cái)產(chǎn)品保本保收益，就要小心了！

《指導(dǎo)意見(jiàn)》中明確提示，任何單位和個(gè)人發(fā)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)存在剛性兌付行為的，可以向央行和金融監(jiān)督管理部門(mén)消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)機(jī)構(gòu)投訴舉報(bào)，查證屬實(shí)且舉報(bào)內(nèi)容未被相關(guān)部門(mén)掌握的，給予適當(dāng)獎(jiǎng)勵(lì)。

此外，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清此前也提醒廣大投資者，聽(tīng)到“保本、高收益”這個(gè)說(shuō)法要舉報(bào)，因?yàn)楸１揪筒豢赡芨呤找妫@樣的說(shuō)法屬于金融欺詐。

此外，《指導(dǎo)意見(jiàn)》還強(qiáng)調(diào)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為金融業(yè)務(wù)，屬于特許經(jīng)營(yíng)行業(yè)，必須納入金融監(jiān)管。非金融機(jī)構(gòu)不得發(fā)行、銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品，國(guó)家另有規(guī)定的除外（主要指私募基金的發(fā)行和銷售）。

所以，那些未經(jīng)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)許可的機(jī)構(gòu)（如互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)、財(cái)富管理企業(yè)）發(fā)行和銷售的理財(cái)產(chǎn)品均是違法行為。

2理財(cái)收益率有望提高

雖然銀行理財(cái)不能再保本保收益，但為配合打破剛兌，《指導(dǎo)意見(jiàn)》還要求，金融機(jī)構(gòu)對(duì)資管產(chǎn)品實(shí)行凈值化管理，改變投資收益超額留存的做法，管理費(fèi)之外的投資收益應(yīng)全部給予投資者。

這就意味著，購(gòu)買(mǎi)正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品，投資人如果投資成功，其所獲得的投資收益有望提高。

資管新規(guī)對(duì)各類資管機(jī)構(gòu)有哪些影響？

一、銀行理財(cái)  

銀行理財(cái)是資管行業(yè)的絕對(duì)“大戶”，資管新規(guī)對(duì)其影響也是最大的。《指導(dǎo)意見(jiàn)》只是一個(gè)綱領(lǐng)性的監(jiān)管文件，原銀監(jiān)會(huì)一直在抓緊制定銀行理財(cái)?shù)呐涮妆O(jiān)管細(xì)則，隨著《指導(dǎo)意見(jiàn)》的落地，預(yù)計(jì)銀行理財(cái)?shù)呐涮妆O(jiān)管細(xì)則不久也將對(duì)外發(fā)布。

1打造凈值型產(chǎn)品體系轉(zhuǎn)型壓力大

“資管新規(guī)規(guī)范的大方向有兩個(gè)：要么打破剛兌，留在表外，不計(jì)提資本；如果無(wú)法打破剛兌，則必須回表，計(jì)提資本。這樣就達(dá)到了’控杠桿’的目的，這才是資管新規(guī)出臺(tái)的初心。”魯政委說(shuō)。

也因此，征求意見(jiàn)稿中關(guān)于凈值化管理的條款在正式版本中并沒(méi)有太大變動(dòng)。但這是對(duì)銀行沖擊最大的一項(xiàng)規(guī)定，也是此前銀行反彈最大的一條。試想一下，在老百姓都習(xí)慣了“買(mǎi)銀行理財(cái)就相當(dāng)于買(mǎi)高息存款”的理念下，如果突然有一天銀行說(shuō)確實(shí)不保本了，這對(duì)客戶和銀行聲譽(yù)都是莫大的沖擊。

但大勢(shì)不可擋，銀行必須順勢(shì)改變。實(shí)際上，自征求意見(jiàn)稿發(fā)布以來(lái)，各家銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品已在調(diào)整，逐漸增加凈值型產(chǎn)品的占比。例如，招行2017年末凈值型產(chǎn)品占理財(cái)產(chǎn)品余額的比重已經(jīng)達(dá)到75.81%，同比提升2.93個(gè)百分點(diǎn)。工行方面也表示，在資金來(lái)源端已經(jīng)在打造凈值型的產(chǎn)品體系，并逐步按照資管新規(guī)要求，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的凈值化。

不過(guò)，對(duì)各家銀行來(lái)說(shuō)，從過(guò)去做了多年的預(yù)期收益型產(chǎn)品轉(zhuǎn)向凈值型產(chǎn)品，必然要經(jīng)歷一個(gè)痛苦的轉(zhuǎn)變，這涉及產(chǎn)品形態(tài)、投資組合管理模式、交易結(jié)構(gòu)，以及配套的信息系統(tǒng)、人才引進(jìn)等多方面的調(diào)整。

2理財(cái)收入增速將放緩

如上所說(shuō)，投資者將銀行理財(cái)作為存款的替代品來(lái)增強(qiáng)收益，銀行信用做背書(shū)，這也是為什么理財(cái)可以在近幾年利率市場(chǎng)化背景下如此大規(guī)模擴(kuò)張的原因。但當(dāng)銀行理財(cái)開(kāi)始凈值化和去剛兌，恐喪失部分對(duì)投資者的吸引力，進(jìn)而對(duì)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的中間收入造成負(fù)面影響。

根據(jù)披露理財(cái)中收的上市銀行2017年半年報(bào)的數(shù)據(jù)測(cè)算，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的中收平均占總體中收的23%，占營(yíng)收的6%。2017年招商銀行的受托理財(cái)收入同比下降21.05億元，約占2017年?duì)I業(yè)收入的1%。

3“再見(jiàn)”保本理財(cái)

目前銀行理財(cái)規(guī)模在30萬(wàn)億左右，其中保本理財(cái)（也就是表內(nèi)理財(cái)）約為7萬(wàn)億左右。資管新規(guī)規(guī)定，金融機(jī)構(gòu)不得開(kāi)展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這實(shí)際上是在禁止保本理財(cái)?shù)陌l(fā)行。

在存款增速不斷放緩的大背景下，保本理財(cái)也被禁止發(fā)行，對(duì)銀行負(fù)債來(lái)源來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是雪上加霜。不過(guò)，近期銀行似乎找到了一個(gè)替換保本理財(cái)?shù)男庐a(chǎn)品——結(jié)構(gòu)性存款！

然而，隨著近期結(jié)構(gòu)性存款的暴增，產(chǎn)品“造假”、變相高息攬儲(chǔ)等問(wèn)題遭到越來(lái)越多的質(zhì)疑，并已引起監(jiān)管部門(mén)的注意，預(yù)計(jì)未來(lái)規(guī)范結(jié)構(gòu)性存款的監(jiān)管規(guī)定也會(huì)出臺(tái)。

二、券商資管  

1通道和資金池業(yè)務(wù)受約束，總規(guī)模將大受影響

有分析認(rèn)為，資管新規(guī)對(duì)券商資管影響最大的在于其通道和資金池業(yè)務(wù)。

資管產(chǎn)品層層嵌套導(dǎo)致資金在金融體系空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象在此前較為普遍，也廣受詬病，《指導(dǎo)意見(jiàn)》確定了嵌套和通道的使用標(biāo)準(zhǔn)：

金融機(jī)構(gòu)不得為其他金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

這也就是意味著，私募資管產(chǎn)品最多只能嵌套兩層，目前不少私募資管產(chǎn)品都不符合這條規(guī)定。

金融機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資于其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，從而將本機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品資金委托給其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資的，該受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)為具有專業(yè)投資能力和資質(zhì)的受金融監(jiān)督管理部門(mén)監(jiān)管的機(jī)構(gòu)。公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)為金融機(jī)構(gòu)，私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機(jī)構(gòu)可以為私募基金管理人。

受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)切實(shí)履行主動(dòng)管理職責(zé)，不得進(jìn)行轉(zhuǎn)委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。委托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)受托機(jī)構(gòu)開(kāi)展盡職調(diào)查，實(shí)行名單制管理，明確規(guī)定受托機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和程序、責(zé)任和義務(wù)、存續(xù)期管理、利益沖突防范機(jī)制、信息披露義務(wù)以及退出機(jī)制。委托機(jī)構(gòu)不得因委托其他機(jī)構(gòu)投資而免除自身應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任。

而關(guān)于禁止資金池方面的表述，核心要點(diǎn)在于解決“期限錯(cuò)配”問(wèn)題?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》在明確禁止資金池業(yè)務(wù)、提出“三單”（單獨(dú)管理、單獨(dú)建賬、單獨(dú)核算）管理要求的基礎(chǔ)上，要求金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)產(chǎn)品久期管理，規(guī)定封閉式資管產(chǎn)品最短期限不得低于90天。

由于券商資產(chǎn)管理規(guī)模中超過(guò)70%以上為通道和資金池業(yè)務(wù)，因此通道和資金池業(yè)務(wù)若是受到限制，對(duì)于超17萬(wàn)億的券商資管行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模影響較大。

不過(guò)，雖然規(guī)模會(huì)受影響較大，但由于通道和資金池業(yè)務(wù)費(fèi)率較低，對(duì)券商整體收入影響較小。有數(shù)據(jù)顯示，2017年三季度券商資管總規(guī)模17.37萬(wàn)億元，其中定向資管規(guī)模為14.73萬(wàn)億元，占總規(guī)模的84.77%。極端假設(shè)下定向資管均為通道業(yè)務(wù)，且收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)約為萬(wàn)分之五，今年以來(lái)貢獻(xiàn)收入為55億元，占券商營(yíng)收的比例為1.74%，因此對(duì)業(yè)績(jī)整體影響不大。

2非標(biāo)融資受限將更倚重標(biāo)準(zhǔn)化債券融資

實(shí)際上，非標(biāo)融資不允許期限錯(cuò)配，不單單對(duì)券商資管有影響，對(duì)整個(gè)大資管行業(yè)都是重大變革，機(jī)構(gòu)將不得不尋找更多標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)融資工具以替代非標(biāo)融資，這對(duì)機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性管理提出更高要求。

對(duì)券商資管來(lái)說(shuō)，由于券商融資融券等資產(chǎn)端具有期限不固定性，券商一般同時(shí)采用債券發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)化融資和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓等時(shí)間靈活的非標(biāo)融資相結(jié)合的方式。本次新規(guī)要求資管產(chǎn)品投資于非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的，非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)終止日不得晚于資管產(chǎn)品的到期日或者最后一次開(kāi)放日，預(yù)計(jì)該規(guī)定會(huì)對(duì)券商非標(biāo)融資的需求有一定影響，今后券商的融資方式將更為倚重期限較長(zhǎng)的債券融資，因此對(duì)發(fā)債時(shí)點(diǎn)的要求將更高。

三、信托  

對(duì)信托行業(yè)的影響，與對(duì)券商資管的影響較為類似。主要是去通道的要求下，占信托業(yè)資產(chǎn)規(guī)模一半以上的通道業(yè)務(wù)將大幅受限，這直接會(huì)打壓信托業(yè)的規(guī)模增速。但由于通道業(yè)務(wù)費(fèi)率較低，對(duì)信托業(yè)的業(yè)績(jī)收入影響有限。

更為重要的是，早在去年下半年，信托行業(yè)已經(jīng)掀起一輪去通道的整頓。原銀監(jiān)會(huì)在制定2018年監(jiān)管任務(wù)時(shí)，就將壓縮銀信通道業(yè)務(wù)作為一項(xiàng)工作重點(diǎn)。券商中國(guó)記者還了解到，各地銀監(jiān)局今年也要求按照“簡(jiǎn)單干凈、突出主業(yè)、減少通道、壓縮嵌套、降低杠桿、質(zhì)量至上”的要求，嚴(yán)查銀行和信托公司利用信托通道規(guī)避資金投向等監(jiān)管套利行為，重點(diǎn)對(duì)通道類業(yè)務(wù)占比高、增速快的信托公司開(kāi)展規(guī)范整頓。

四、公募基金  

1公募分級(jí)產(chǎn)品影響最大，面臨轉(zhuǎn)型

《指導(dǎo)意見(jiàn)》中明確，以下產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級(jí)：公募產(chǎn)品；開(kāi)放式私募產(chǎn)品。

對(duì)公募基金來(lái)說(shuō)，分級(jí)產(chǎn)品在牛市中瘋狂發(fā)展，有數(shù)據(jù)顯示，截至2017年11月10日，分級(jí)基金母基金場(chǎng)內(nèi)規(guī)模僅為85.08億元，分級(jí)基金子基金場(chǎng)內(nèi)規(guī)模為673.17億元。

既然公募產(chǎn)品不允許分級(jí)，該規(guī)定限制了公募基金重新發(fā)行分級(jí)產(chǎn)品的可能。另外，目前存量產(chǎn)品主要是分級(jí)基金，對(duì)過(guò)渡期結(jié)束后違反規(guī)定的存量產(chǎn)品的處置的解釋存在歧義。一種解釋是過(guò)渡期后存續(xù)期結(jié)束，大概率將面臨轉(zhuǎn)型或強(qiáng)制清盤(pán)可能；另一種理解認(rèn)為分級(jí)產(chǎn)品多為永續(xù)型，此類產(chǎn)品無(wú)需續(xù)期，指導(dǎo)意見(jiàn)未給出明確處置方式。對(duì)此，仍需等待細(xì)則出臺(tái)。

五、私募基金  

不少聲音認(rèn)為，資管新規(guī)對(duì)兩類機(jī)構(gòu)產(chǎn)品沖擊最大，一個(gè)是銀行理財(cái)，另一個(gè)則是私募基金。

對(duì)私募基金的影響主要來(lái)自于兩方面：投資門(mén)檻的提升和業(yè)務(wù)模式的受限（主要受消除多層嵌套和通道規(guī)定影響）。

1私募基金投資門(mén)檻大幅提升

原來(lái)合格投資者的門(mén)檻是：個(gè)人金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元或者最近3年年均收入不低于50萬(wàn)元；投資于單只私募基金的金額不低于100萬(wàn)元且符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的單位和個(gè)人。

現(xiàn)在的門(mén)檻是：

a、在個(gè)人資產(chǎn)認(rèn)定方面：具有2年以上投資經(jīng)歷，且滿足以下條件之一：家庭金融凈資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元，（新增），家庭金融資產(chǎn)不低于500萬(wàn)元，或者近3年本人年均收入不低于40萬(wàn)元。

b、在投資規(guī)模認(rèn)定方面：投資于單只固定收益類產(chǎn)品的金額不低于30萬(wàn)元，投資于單只混合類產(chǎn)品的金額不低于40萬(wàn)元，投資于單只權(quán)益類產(chǎn)品、單只商品及金融衍生品類產(chǎn)品的金額不低于100萬(wàn)元。

可見(jiàn)，無(wú)論是個(gè)人資產(chǎn)還是投資規(guī)模的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)都較以前提高不少，在信托、私募基金、資管計(jì)劃、基金專戶等產(chǎn)品中，其合格投資者門(mén)檻多為100萬(wàn)元-300萬(wàn)元，而《指導(dǎo)意見(jiàn)》則直接將其提至500萬(wàn)元。這可能會(huì)直接減少合格投資者數(shù)量，相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模也會(huì)受到牽連。

此外，《指導(dǎo)意見(jiàn)》還規(guī)定，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)屬于特許經(jīng)營(yíng)行業(yè)，必須納入金融監(jiān)管。

這也意味著，過(guò)去銀行理財(cái)?shù)荣Y管產(chǎn)品對(duì)接部分未受監(jiān)管許可的互聯(lián)網(wǎng)金融公司、投資顧問(wèn)公司發(fā)行的私募產(chǎn)品的模式也將不被允許。

但《指導(dǎo)意見(jiàn)》也對(duì)私募基金的業(yè)務(wù)模式開(kāi)了口子，即以合格受托機(jī)構(gòu)和投資顧問(wèn)的身份與其它資管產(chǎn)品開(kāi)展業(yè)務(wù)合作的，在規(guī)定范圍內(nèi)這一模式允許存在。

六、保險(xiǎn)資管  

保險(xiǎn)資管固定收益類為主，非標(biāo)投資比例不足30%，產(chǎn)品多為中長(zhǎng)期，期限錯(cuò)配的產(chǎn)品比例不大，因此受資管新規(guī)影響可謂是最小的。

業(yè)內(nèi)人士指出，保險(xiǎn)資金的資產(chǎn)配置分為戰(zhàn)略性配置和戰(zhàn)術(shù)性配置。戰(zhàn)略型配置決定大類資產(chǎn)的配置上下限，一般3年變化一次。由于保險(xiǎn)公司追求的是穩(wěn)定的利差，因此其資產(chǎn)大部分配置于固定收益類，占比為60%-80%%，權(quán)益類占比在10%-20%區(qū)間，其余配置在現(xiàn)金和房地產(chǎn)等領(lǐng)域。

金融機(jī)構(gòu)有何反映？

盡管資管新規(guī)的正式落地，意味著百萬(wàn)億資管行業(yè)迎來(lái)統(tǒng)一的強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代，很多過(guò)去通行的業(yè)務(wù)模式難以為繼，對(duì)機(jī)構(gòu)帶來(lái)的轉(zhuǎn)型變革壓力不小。但多位資管從業(yè)人士對(duì)券商中國(guó)記者透露，從征求意見(jiàn)稿公布到正式版本落地，中間也有5個(gè)多月的時(shí)間，市場(chǎng)已經(jīng)充分消化了資管新規(guī)的影響。更為重要的是，自征求意見(jiàn)稿發(fā)布后，各家機(jī)構(gòu)就開(kāi)始著手行動(dòng)，按照征求意見(jiàn)稿中的要求調(diào)整自身資管業(yè)務(wù)。

“自去年發(fā)布資管新規(guī)征求意見(jiàn)稿后，我們就基本不再新做非標(biāo)業(yè)務(wù)了，理財(cái)業(yè)務(wù)都參照征求意見(jiàn)稿中的要求來(lái)做。我們的看法是，征求意見(jiàn)稿的要求通常比正式文件嚴(yán)苛，所以比照著更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)操作，總歸更安全。”西南地區(qū)一國(guó)有大行高管稱。

工行行長(zhǎng)谷澍在27日舉行的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上也表示，作為同業(yè)中資管規(guī)模最大的機(jī)構(gòu)，資管新規(guī)出臺(tái)后，工行不會(huì)受到大的沖擊，工行現(xiàn)在已經(jīng)在幾個(gè)方面做好了準(zhǔn)備：

a、在產(chǎn)品方面，也就是資金來(lái)源端，工行已經(jīng)在打造凈值型的產(chǎn)品體系，并逐步按照資管新規(guī)要求，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的凈值化。

b、在投資端，工行在不斷地做好非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的研究，像資管新規(guī)所要求的資產(chǎn)投資標(biāo)準(zhǔn)化，工行在不斷地尋找更多的標(biāo)準(zhǔn)化投資產(chǎn)品。

c、在風(fēng)險(xiǎn)控制方面，工行按照資管新規(guī)的要求不斷地簡(jiǎn)化產(chǎn)品體系，減少嵌套，增強(qiáng)產(chǎn)品的穿透性。

數(shù)據(jù)也反映出銀行在抓緊轉(zhuǎn)型。中國(guó)理財(cái)網(wǎng)發(fā)布的《中國(guó)銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)報(bào)告（2017）》顯示，去年理財(cái)余額規(guī)模整體增速大幅放緩，同比增速較上一年同期下降21.94 個(gè)百分點(diǎn)，金融同業(yè)類產(chǎn)品存續(xù)余額較年初降幅51.13%，債券等標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)成為理財(cái)資金的主要配置資產(chǎn)。從上述披露信息中可以判斷，資管行業(yè)可謂“監(jiān)管未動(dòng)，整改先行”，實(shí)際業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)已經(jīng)先于監(jiān)管政策落地而開(kāi)始發(fā)生調(diào)整。